浩顺源套管

全国免费热线: 400-0011-1168
导航菜单

套管技术

平高电气 | 特高压腾飞,配网护翼,业绩确定性高增长

【国金证券-新能源与汽车研究中心-张帅团队】

投资逻辑

特高压:建设浪潮再起,有望带来业绩爆发期;在“新基建”稳增长背景下发改委规划共计9项12条特高压工程,特高压建设获得大规模重启,我们估算规划的工程涉及金额约为1900余亿元,该规划加快了后续特高压核准进度且使得业绩确定性更强,配套建设的交流特高压项目超预期。2018-2019年是特高压核准大年,2019-2021年将是设备厂商交货大年。从公司层面看,技术实力+品牌优势+国网背景使公司逐步成为交流特高压GIS龙头,公司为交流项目中最受益标的,我们统计了近些年中标份额,估算目前公司市场份额稳居第一约为45%,目前公司特高压项目在手订单约为32亿元,加上后续新增订单总额有望达到75亿元左右。此外,平高中标GIS单价在最近两次招标中出现了强劲回升,叠加铜、铝等大宗下行趋势下,特高压实现规模生产后毛利率有望提升34%

布局配网:完善产业布局,有效支撑业绩持续性;目前电网投资结构优化 ,配网投资仍有万亿空间,并且“世界一流城市配电网”、新一轮农村电网改造升级、增量配网试点等因素都有望催化配电网投资加速;公司于2016年收购了国际工程、通用电气、平高威海、上海天灵以及廊坊东芝布局配网业务,目前公司通过EPC、租赁等形式切入省网项目,扩大业务量来提升业绩贡献,已拿下浙江省、甘肃、山东省50亿输配变电大项目,在配网投资加速补欠账、省网招标比例提升的趋势下,我们认为公司作为国网系质量体系管控严、产品序列全的龙头公司在配网业务会有更大的提升空间。

新增长:背靠国网国际化平台,海外业务保持双位数增长;我国占据了特高压技术和标准制高点,特高压已走出国门。公司先后与日本东芝跨国公司合资合作成功组建多家中外合资公司,建立了完整的海外营销网络,努力开拓“一带一路”沿线其他国家及欧洲、美洲、澳洲等新市场区域。公司海外订单稳定增长,目前在手订单约80亿元,预计两年海外营收增长达到18%。

公司基本情况(人民币)

盈利预测与投资建议   

我们预计公司2018/19/20年归母净利润2.84/5.74/8.88亿元,增速分别为-55%、102.2%、54.7%。看好特高压大规模建设高潮重启给公司带来的巨大订单弹性,并且配网业务向上将有望强化业绩持续性;给予公司一年目标价13元,对应2020年20倍PE。

风险提示

特高压项目核准不达预期;配网投资不达预期;公司应收账款天数、经营现金流风险;海外政策环境和汇率波动风险:

1、高压开关设备技术龙头,向“整体服务提供商”转变

1.1 公司是高压设备龙头,交流特高压GIS技术和市场份额领先

公司是我国重大技术装备制造重点企业,全国三大高压开关设备研发、制造基地之一,于2001年2月21日在上海证券交易所挂牌上市。公司前身为1970年成立的平顶山高压开关厂,历经近二十年跻身为全国三大开关厂之列,2010年,国务院国资委正式批复同意公司整体产权无偿划转国网装备公司,成为国家电网公司旗下的一员,2016年公司收购了国际工程、通用电气、平高威海、上海天灵以及廊坊东芝,实施“4+2”业务布局和“3+1”场地布局。

在特高压领域,公司具备自主研发优势。公司的核心业务为高压、超高压、特高压交直流开关设备的研发、制造、销售和服务,主要产品有72.5~1100kVSF6气体绝缘封闭式组合电器(GIS)、72.5~1100kV敞开式SF6断路器、72.5~1100kV高压隔离开关和接地开关。尤其是公司自主研发了800kVGIS、1100kVGIS,打破了国际上少数几家企业对特高压开关设备制造的垄断局面,在国内特高压GIS处于寡头垄断地位。

1.2产业布局逐步完善,支撑业务持久性发展

布局配网,形成包括中压、高压、超高压、特高压完整产业布局。2016年公司通过定向增发(募集资金不超过 49 亿元)收购了通用电气、平高威海、上海天灵以及廊坊东芝布局配网业务,形成包括中压、高压、超高压、特高压完整开关配套零部件供应链;同时收购增资国际工程公司,提升海外 EPC 总包能力。

公司目前形成四大业务板块布局,主要产品包括40.5kV-1100kV 封闭式组合电器、40.5kV-1100kV SF6 断路器、40.5kV-1100kV 隔离开关和接地开关、 40.5kV-252kV敞开式组合电器、10kV-40.5kV 真空断路器、成套电气设备等;同时共拥有11家全资或控股子公司,1家合营公司,其中高压板块有河南平芝高压开关有限公司、河南平高电气销售有限责任公司、合营公司平高东芝(廊坊)避雷器有限公司、平高集团威海高压电器有限公司,海外板块有平高集团印度电力有限公司、平高集团国际工程有限公司,配网板块有上海天灵开关厂有限公司、天津平高智能电气有限公司、河南平高通用电气有限公司,维修板块有天津平高电气设备检修有限公司、广州平高高压开关维修有限公司、四川平高高压开关维修有限公司。

高压板块为公司第一大主业,多板块布局谋求持续发展。其中高压板块业务在公司营收中占比最大,2017年收入为 50.39亿元,占比56.24%,其次为中低压及配网业务,2017年收入为16.1亿元,占比 17.97%,国际业务板块和运维板块2017年收入分别为11.57亿元和9.57亿元,分别占比12.91%和10.35%,其中受2017年特高压建设低迷,公司2017年高压板块收入同比增长-7.97%,但公司正在不断优化产业结构。

公司继续巩固高压板块优势,强化配网板块与国际板块业务协同,由于2016年公司营收增长较快,基数较大,加之2017年我国特高压建设放缓,公司高压板块承压,2017年公司营收89.6亿元,同比增长1.02%, 2017年公司归母净利6.3亿元,同比增长-48.31%;同样也是由于2017年特高压的招标量整体呈现一个断崖式的下降,审批放缓,后续合同不足,公司18H1业绩出现整体下滑。

公司近两年来总体毛利率下滑主要受困于:(1)特高压作为高毛利率业务占比下降(2)产品售价下行压力较大(3)近两年铜、铝、钢材等大宗原材料成本大幅提升

1)高毛利率业务占比下滑。公司业务中高压板块毛利率相对较高,2017年高达33.92%,中低压配网板块及国际业务板块毛利率相对较低,分别仅为17.73%、15.31%,但2017年高压板块收入占比下降6pct,高毛利率业务比重下降导致2017 年公司产品的综合毛利率下降为20.6%;2018年高毛利率特高压产品确认收入大幅下降以及部分子公司超高压产品价格竞争压力过大,导致2018年毛利率进一步下降。

2)产品售价下行压力较大。由于市场竞争激烈,部分产品售价下降幅度超过生产技改压降幅度,除运维业务外各业务板块毛利率均有下降;

3)原材料价格的变化对公司经营成本影响较大,2017年公司总成本中材料成本占比达到78.64%,在高压板块材料成本占比86.28%,在中低压及配电网直接材料占比79.98%,国际业务直接材料占比48.04%,;而公司设备原材料中铝占比35%,钢材占比 25%,铜占比15%,绝缘材料占 25%,故铜铝铜价格对公司原材料成本影响较大,2012年原材料铜铝价格持续走低,公司总体毛利率也在不断加速提升,2016年开始原材料价格快速上涨,公司总体毛利率受此影响也在快速下降。

18年特高压建设再起、原材料铜铝价格下滑以及公司开展降本增效使得公司毛利率有望提高。从2017年年底开始铜铝价格均开始往下走,高压板块也会随着18年特高压建设再起有望实现高增长,加上公司深入开展降本增效,搭建覆盖技术、工艺、生产、物资各环节降成本工作机制,并且不断推出自主研发高毛利产品,公司产品的综合毛利率有望提高,我们预计2019年特高压、常规高压、中低压配网有望同比分别提升2.5pct、0.9pct、2pct。

2、特高压:建设浪潮再起,有望带来业绩爆发期

2.1 资源禀赋及环保的客观背景下,特高压长期发展有其必要性

特高压由±1000kV 及以上交流和±800kV 及以上直流输电构成,输电容量大、输电距离远、能耗低、占地少,经济性明显,目前国内特高压技术输送范围可覆盖 2000-5000公里,可实现全球范围内各大清洁能源基地与负荷中心跨区输送。

为什么要建特高压?

1)解决电力资源与电力负荷分配不均匀问题

80%以上的能源资源分布在西部、北部,70%以上的电力消费集中在东部、中部。我国火电能源、水电能源及风光电站主要集中在蒙西、山西、陕西和华中、西部地区,但是电力负荷又都集中在东南部地区,而煤炭运输需要消耗大量的时间和财力,造成极大的浪费。同时,水利资源又无法实现运输,所以唯一需要解决的难题就是将西部电网的电输送到用电负荷大的地区。而面临这样大规模的长距离输电,如果采用造价仅为四分之一到三分之一的超高压电压等级输送,线路损耗、系统稳定和短路电流问题就会非常严重 ,采用特高压输电也许是目前来看相对最好的出路 。除了东西部长距离输电外,不可否认的是受端电网建设华中、华北、华东三大环状特高压交流联网始终存在一定的争议,但至今从最新的12条特高压项目规划和核准情况来看,“三华”联网仍在有序推进。

2)降低环境污染

原有的输电线路对环境均有较大影响,新型特高压输电线路由于其输电量大,一条特高压线路运送电量等于若干条超高压线路,可以大大降低输电线路中电缆等材料的铺设,还减少了对环境的污染。另外特高压对于新能源电外送和弃光弃风率改善,降低煤炭消耗和环境污染确确实实起到了较大作用。

3)促进经济增长和电网投资

社会进步导致经济飞速发展,电力需求量必然会逐渐加大,2017年,我国国内生产总值按不变价计算比1978年增长33.5倍,年均增长9.5%,全社会用电量达到6.37万亿千瓦时,比1978年增长了25.5倍,发展特高压不仅可以解决我国的电力资源紧缺问题,还可以实现东西部地区的互惠发展,通过保障电力供应拉动经济发展。此外发展特高压技术也促进了电网投资,拉动了特高压相关产业的健康发展,本轮加速特高压建设其实也确实发生在经济下行压力的大背景下。

特高压交流和直流输电技术有什么不一样?

特高压的“特”就特在输出的电压特高、输送的容量特大、传输的距离特远。与传统输电技术相比,特高压输电技术的输送容量最高提升3倍,输送距离最高提升2.5倍,输电损耗可降低45%,单位容量线路走廊宽度减小30%,单位容量造价降低28%,可以更安全、更高效、更环保地配置能源。

并且特高压交流主要定位于近距离大容量输电和更高一级电压等级的网架建设,而特高压直流主要定位于送受关系明确的远距离大容量输电以及部分大区、省网之间的互联。而特高压直流与交流往往是混合运行的,此外,我国未来输变电技术将会往新型输电技术以及不断提升电压的趋势发展。

2.2特高压浪潮重启,配套交流项目超预期

我国已投运13条特高压线路,但近两年新核准项目大幅减少。我国是世界上唯一一个将特高压输电项目投入商业运营的国家,当前,我国已建成“八交十三直”特高压线路,另外有“四交三直”特高压项目正在建设,但近两年特高压核准和招标进程有所趋缓,2017年全年我国只完成2条特高压交流项目和张北±500kv柔直项目核准,特高压建设可能面临阶段性真空局面。

拉基建稳增长背景下,2018年特高压建设高潮重启。今年年初以来张北、蒙西-晋中、乌东德等项目陆续获批就意味着建设节奏的加快,并且在2018年,国家能源局印发《关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》,共规划了12条特高压工程,包括5条特高压直流(陕北-武汉直流特高压、青海-河南直流特高压、雅中-江西直流特高压、白鹤滩到江苏、白鹤滩到浙江)和7条交流特高压项目(南阳-荆门-长沙交流特高压、张北-雄安以及5条配套短距离交流特高压项目),合计输电容量达到5700万千瓦。

特高压核准进度有所加快且确定性更强,配套建设的交流特高压项目超预期。9项工程大部分已纳电网公司年度工作计划,总体来说未来两到三年特高压核准将有所加快且确定性更强。具体到直流:和国网年初规划对比,云贵互联通道工程和闽粤联网工程为直流新增项目。交流:为配套青海-河南、陕北-湖北、雅中-江西等特高压直流工程高效落地,在落地点驻马店、武汉、南昌三地配套建设驻马店-武汉、南昌-长沙等5条特高压交流工程,总体与前期规划有所超预期,且张北-雄安特高压交流线路在年初规划当前已核准,与以往相比推进进度相当快。

2018-2019年是特高压核准大年,2019-2021年将是特高压设备厂商交货大年,2020年设备厂商或将迎来交货高峰

在交流方面:根据《通知》2018年将有7条交流特高压项目(南阳-荆门-长沙交流特高压、张北-雄安以及5条配套短距离交流特高压项目)核准,当前已经张北-雄安等两条线路获得核准并有望迅速正式开工。在建交流特高压项目中,2017年下半年核准的山东-河北、北京西-石家庄项目均在2018年Q1之后才正式开工,所以2018年特高压交流交货总体将很小,同样2018年初核准的蒙西-晋中2018年交货也较少,以上三条线路预计2019年能够并网运行。我们认为存量特高压交流项目将在2019集中交货,新一批12条线路将在2019-2021年集中交货,2020年或迎来交货高峰。

2.3 公司在手订单充足,未来业绩有所保障 

特高压项目规划建设对公司业绩影响较大。我国特高压建设招标出现两拨高潮,分别为2009年晋东南至荆门工程投产后,以及2014年年中发布《关于加快大气污染防治行动计划12条重点输电通道建设的通知》后。此外由于特高压建设期一般持续2年,故企业交货高峰一般延后中标一年,所以公司受试点项目交付促进,2012年营收实现高增长,污染防治行动计划的12条重点输电通道2014-2015年集中核准后,2015-2017年公司营收增长迅速,2016年营收增速达到峰值。

(1)看现在:最新未交付在手订单约32亿左右

平高电气为特高压交流龙头,根据近几年中标统计公司在特高压交流项目中市占率约为40%,公司主要提供高压组合电器GIS、断路器、接地开关、避雷器等产品,并且公司2015、2016年中标订单较多,源于2014年能源局为配合《大气污染防治行动计划》进入特高压建设高峰期;2017年随着特高压建设放缓公司订单较少,2018年随着特高压建设浪潮重启订单有望增多,在最近公布的两交两直招标中,公司总机中标达到19.8亿元,中标总金额排名居前。

技术实力+品牌优势+国网背景使公司成为特高压组合电器GIS龙头。公司是我国最早的三家开关厂之一,并且再2010年成威国网旗下一员,在技术上处于绝对领先地位,成功研制了我国第一套252kV全封闭组合电器、800kV全封闭组合电器以及816kV和1100kV全封闭组合电器,共中标12条交流线路。特高压项目招标主要产品中组合电器GIS价值量最大,并且公司中标特高压组合电器订单最多;竞争对手主要有两家:中国西电和新东北电气,但2016年以来由于山东电工电气降低价格招标也加入了竞争的行列,根据我们对近几年中标情况统计,公司特高压GIS市场份额稳居第一,保持在45%左右。

当前公司在手订单约32亿:苏通GIL综合管廊工程(8.6亿)、2018年上半年中标的北京到石家庄、菏泽到枣庄9个GIS(6.66亿),蒙西到晋中4个GIS(3.2亿)、驻马店到南阳10GIS(8.35亿)、青海到河南(9.2亿交流断路器、组合电器、隔离及接地开关)、陕北到武汉(1.8亿交流断路器、组合电器、隔离及接地开关)以及个别网外项目,加上部分项目配套的避雷器等订单,目前公司未交付的在手特高压订单约32亿左右。除了2019两交两直在2019-2021交付外,其余大约12亿订单预计在2019年实现交付。

(2)看未来:预计规划可新增订单约59亿元(包含已经开标的两交两直)

我们估算2018年《通知》规划的12条特高压工程涉及金额1910亿元。长距离特高压直流造价范围在200-300亿元,长距离特高压交流造价范围在180-250亿元,长距离高电压柔直项目造价在120-250亿元,短距离联网型特高压交流项目造价在40-120亿元,短距离背靠背联网直流工程造价在30-80亿元,我们按照中性造价值计算本通知对应的工程建设预算为1910亿元,其中直流投资在1210亿元,交流投资在700亿元。

预计本次规划可新增特高压订单59亿元左右。本轮项目交货周期预计在明年下半年开始,可以看出公司在交流项目中受益程度较高,本次特高压交流项目规划约涉及14个电站, 考虑大宗价格有可能下滑,GIS平均单价保守按0.78亿元来算,单站总价值为4.68亿,那么本次规划中特高压GIS总价值约为87亿元,按照驻马店-南阳、张北雄安特高压GIS的市场份额40%,那么本次规划中特高压GIS给公司带来的订单增量为34.8亿元;交流项目中避雷器、550kv组合电器、110kv专用开关等配套设备带来的增量约为2.8亿,故公司在交流项目中获得的订单增量共约为42亿元;在直流项目中:公司提供组合电器、交流断路器、隔离开关、接地开关、直流穿墙套管、1100kV 切滤波器组断路器等设备,公司以上产品市场份额约为15%,我们预计公司在直流项目中可获得的订单价值量约为21.6亿元(虽然由于不同直流特高压项目设计差异性很大,并不是所有线路都配备750kV组合电器等价值量非常高的器件,但公司在前两条直流项目中标已经超过11.4亿,所以21.6亿达成概率应该很大);故本次规划预计可新增特高压订单59亿元左右。

平高中标GIS单价在近期出现了明显回升,特高压规模生产后毛利率有望快速显著回升。伴随着山东电工进入特高压交流GIS市场,打破了此前平高、西电、新东北平衡,2015年平高的GIS中标单价跌到了7000万元,后续2016年2月-2018年1月公司在三个项目中标单价一直呈现下降趋势,平均中标价大概7000万。此后11月公司在蒙西到晋中GIS中标价为8000万,2019开年驻马店-南阳的中标价达到了8350万,相比过去两年平均中标价提升20%左右。过去两年过度价格竞争使得企业毛利率大幅压缩,企业盈利能力大幅下降,但当前国网开始非常注重质量品质,所以未来中标单价应当会保持一个相对较高水准,叠加大宗商品价格下降预期,所以我们认为公司GIS毛利率在产能利用较为充分的未来两至三年有望显著回升。

公司后期备货和产能仍充足。公司特高压GIS月生产量达到4个间隔,特高压项目建设平均周期为一年半,故公司月生产量和交货量完全可以满足后续项目交付,一些核心零部件包括从日本进口的零部件公司也前期均有备货,完全可以满足后期交付。

2.4 公司常规高压业务市场份额稳步提升

在常规高压领域,公司主要通过国网输变电项目来切入输变电市场,公司在输变电项目中主要供应断路器、组合电器、开关柜等常规高压开关设备。在2017年国网输变电项目招标中,公司在第一~六批中全部中标,共计中标金额24.58亿,较 去年国网输变电项目变电设备中标金额增长 53.6%;而目前2018年公司公告的国网输变电项目共中标金额为16.97亿元,此外,还公告了中标整站招标共计0.39亿元。

公司在输变电项目中市场份额稳步提升,并致力于提供高毛利产品高压化组合电器。组合电器是输变电项目主要设备,竞争对手主要有中国西电、山东泰开、思源以及新东北电气,组合电器电压越高价值量越大,我们可以看到,在35kV-110kV组合电器招标中,近几年西电和山东泰开占主要份额,总体份额分别为18.1%、17.65%,而在220kV-750kV组合电器招标中,平高处于份额领先位置,近四年总体份额达23.54%,2017年份额更是高达33%。而在2018年输变电项目中,公司中标开关柜、断路器分布为4769台、836台,中标占比分布约为12%、16.8%,较前几年份额均稳步提升。

3、多项措施积极应对光伏新政,板块业绩影响有限

3.1 电网投资结构优化 ,配电网投资仍有巨大空间

电网投资向配电网发展。由于我国早年重电源轻电网、重输电轻配网,我国配电网发展相对落后,但由于停电时间过长、供电可靠性较差、城乡网架设备差距大等问题的存在,配电网建设存在现实性需求,并且配电网与特高压二者相辅相成才能构建更强大的智能电网,“十二五”期间110千伏及以下配电网投资已经占到电网总投资的52%,由此可见我国电力投资结构已有所优化。

配电网投资仍有巨大空间。《配电网建设改造行动计划(2015-2020)》提出2015-2020年配电网建设改造投资不低于2万亿元,其中2015年投资不低于3000亿元,2016-2020年累计投资不低于1.7万亿元,2015年因为计划出台在后半年导致国网采购计划滞后,配网投资2768亿,低于3000亿元目标,2016-2017年整体投资大约5900亿,预计2018年配网投资同比有一定回升。

在建设“世界一流城市配电网”方面,国家电网目前规划推进北京、上海等10个城市的世界一流城市配电网建设,预计到2020年基本建成;在农网建设方面,新一轮农村电网改造升级目标是:到2020年,农村地区基本实现稳定可靠的供电服务全覆盖,农村电网供电可靠率达到99.88%,这些因素都有望催化配电网投资加速;在增量配网方面,目前已完成三批增量配网试点项目确定工作,第四批已经开始申报,2018年上半年实现地级以上城市全覆盖,目前国内增量配电试点项目规模已达320个,已经基本完成实现了第一、二批业主确定,未来国网将大力推进十大混改措施,增量配网建设有望加快。多重建设需求将有望加速配网投资,我们判断2018-2020年三年复合增长大概10%。

3.2 公司在手订单充足,通过创新业务模式来提升业绩贡献

公司通过收购完善产业布局。公司先后建成天津智能真空开关科技产业园布局智能配电网产品,收购平高通用、上海天灵、平高威海、廊坊东芝建成中低压设备生产平台,增加中低压开关设备、避雷器、GIS等产品类别,完善中低压配网产品供应链。

发展新模式带来业务增量:公司切入省网EPC项目,通过扩大业务范围来提升配网业绩贡献,目前公司不仅招标国网项目,还切入省网配网项目带来业务增量,省网项目一方面可以通过配套服务有效带动产品销售,另一方面中标价格、份额均优于集中招标;截止今年上半年,公司配网项目在手订单约15亿左右,下半年公司公告了浙江省、甘肃省、山东省输配变电大项目,分别中标16.7亿元、15.44、16.92亿元,平高集团通过EPC、租赁等创新形式拿下地方电网输配电项目,然后由平高电气进行生产。随着越来越多的项目从过去的国网集中招标到省区通过epc、租赁、竞争性谈判方式进行业主确认,我们认为公司作为国网系质量体系管控严、产品序列全的龙头公司在配网业务会有更大的提升空间。2018年配网项目集中交货期会集中在四季度末,配电营收会有较高的发展,应可以达成兼并重组3.46亿的最低预测净利润要求。

4、新增长:背靠国网国际化平台,公司海外业务持续双位数增长

我国占据了特高压技术和标准制高点,特高压已经走出国门。我国在世界上率先建立了由168项国家标准和行业标准组成的特高压输电技术标显著准体系,同时,成功推动了国际电工委员会(IEC)成立专门的特高压直流和交流输电技术委员会(TC115和TC122),并且此委员会秘书处均设在中国。同时,随着“一带一路”和全球能源互联网的发展,以及我国是唯一掌握且大规模应用特高压输电技术的国家,我国特高压已走出国门,累计建成中俄、中蒙、中吉等10条跨国输电线路,国家电网先后中标了巴西美丽山±800千伏特高压直流一、二期项目,带动超/特高压设备出口超过50亿人民币。

公司组建多家中外合资公司,海外在手执行订单约80亿元。公司先后与日本东芝跨国公司合资合作成功组建多家中外合资公司,印度建厂项目也在持续推进,产品已推广到全球 40 多个国家与地区,并建立了完整的海外营销网络,努力开拓“一带一路”沿线其他国家及欧洲、美洲、澳洲等新市场区域。公司在海外均实施EPC项目,通过收购增资的国际工程公司,按照工程进度确认收入,近几年公司海外订单稳定增长,目前执行订单约70亿元。除了已经成功开拓的印度、老挝、巴基斯坦、俄罗斯等市场,有望进一步打开欧洲门户,成功拿到波兰项目,并且就P-GIS产品和意大利、西班牙等交流,我们预计全年海外增长达到20%左右。

5、盈利预测和投资建议

盈利能力预测:

基于以下假设对公司未来三年盈利情况作出如下预测:

特高压业务:我们估算了公司目前在手订单约为32亿元,预计2018年交付16个间隔约12亿元左右;估算了本次规划将给公司带来约63亿元的订单量(含20亿已中标在手订单),根据先前项目建设进程及今年预期规划,我们预计总计大约75亿特高压订单将按照209-2021年35%、50%、15%的进度确认营收,预计公司2018-2020年确认收入12亿、24.6亿、37.8亿左右;并且伴随特高压GIS价格大幅回升以及大宗原材料价格下滑趋势,我们预计公司特高压业务毛利率将回升至32.5%-33.5左右。

中低压及配网业务:公司Q4连续拿下三个省网大约50亿订单。未来两年配网投资将加快,且公司仍有望持续获得省网非集采增量订单,所以我们预计2018-2020年公司配网营收将获得100%、20%、20%的增速。同时,省网项目比例增加及大宗材料降价等因素也将使得毛利率有所回升。

运维业务:运维检修是公司近两年的增量业务,公司在这块市场占有率相对较高,未来将保持稳定发展,公司2018-2020年营收预计保持10%稳定增长。

国际业务:目前公司国际业务在手订单约为80亿左右,公司国外项目以EPC项目为主,按照工程的进度来确认收入,近两年公司国际业务在手订单体量较大,业务增长非常稳定,预计2018-2020年营收增速为20%、18%、18%。

投资建议:

公司是交流特高压GIS龙头企业,同时也能提供直流特高压部分核心装备,我们看好特高压大规模建设高潮再启将给公司带来极大的业绩弹性,并且配网投资将有望强化业绩持续性。我们预计公司2018/19/20年收入增速分别为11.5%、24.6%、21.8%,净利润2.84/5.74/8.88亿元,增速分别为-55%、102.2%、54.7%。综合考虑当前能源分布与经济错配背景下特高压建设的长期持续性需求,以及当前稳增长宏观大背景下特高压建设契合国家新基建政策方向,给予公司一年目标价13元,对应2020年20倍PE。

5、风险提示

特高压建设项目核准不达预期风险:新预审批的12条线路,目前有4条线路已经完成核准,预期2019年再核准3直5交,如果未来特高压线路核准不达预期,将会影响整个建设周期,公司短期业绩将会受到影响;

配网投资不达预期风险:我们预期配网投资将进入补欠账阶段,如果配网投资持续低迷,将会直接影响公司获取订单数量,且价格竞争有可能加剧,也将使得中标价持续下降影响毛利率。

公司应收账款天数、经营现金流风险:公司应收账款周转天数不断增加,并且如果公司应收账款持续增长,公司的经营性现金流可能继续恶化;

海外政策环境和汇率波动风险:公司国际业务在手订单超过70亿元,且每年新增海外订单仍然较多,如果国内外经营政策环境或汇率情况的变化将会影响公司业绩。